在2024年的出色回报之后如何佈局2025年？
深度观察
2024年底封關時，市場情緒轉為謹慎，因美聯準會在12月政策會議釋出鷹派立場，令投资者降低了對後續降息幅度的預期。MSCI所有國家環球指數和標普500指數在去年12月分別下跌1.6%和2.4%，不過絕大部分跌幅都發生在交投清淡的年底最後三個交易日。
儘管12月回跌，但2024全年全球股票總回報率仍達到20.7%。標普500指數更以25%的漲幅居前，這也是該指數連續第二年上漲超過20%。美國大型股創下本世紀以來最佳的兩年期表現。標普500指數還連續五個季度上漲。美國以外，中國股市自2020年以來首次出現年度正回報，主要受到市場預期強有力的刺激措施將終結低迷的宏觀情勢， MSCI中國指數2024年回報率接近20%。樂觀情緒帶動日本股市上漲。歐洲股市的表現雖然落後，但仍取得正回報。
2024年黄金亦有出色表现。央行大举买入叠加美国降息使得持有黄金的机会成本下降，推动金价上涨27.8%。
而固定收益去年的表現則較為參差。美國10年期公債收益率連續四年上升，為1980年代以來首見。彭博美國公債指數的回報率僅為0.6%，因美國經濟增長格外強韌削弱了降息預期。彭博泛歐綜合指數的回報率為2.7%。美元和歐元投资級債券的回報率分別為2%和4.7%。
眼下投资者面臨的關鍵問題在於：接下來會發生什麼？去年12月市場風向大幅轉變是由於美聯準會在當月的政策會議上釋出鷹派立場，令市場降低了對其2025年降息的預期。目前，美聯準會高層官員的預測中值是2025年僅降息50個基點，為先前預測幅度的一半。
我們認為，這會對投资者在新的一年的投资佈之a生若干重要影響。
固定收益方面，我們仍認為高評級和投资級債券、多元化固定收益產品和 股票收入策略應該是投资組合的重要組基石。雖然在我們基準情景下，美 國或瑞士預期不會在2025年大幅降息，但固定收益產品仍可實現具吸引 力的絕對收益。同時，投资者應考慮分散收入來源，因為如果經濟數據意 外走弱，現金利率可能大幅下降。總體而言，雖然部署利率下行可能不再緊迫，但有效運用現金及尋求持久收入仍應當是投资者的策略重點。
一週焦点
劳动力市场降温是否会令美联準会放心？目前，美联準会高层官员的预测中值是今年仅降息50个基点，而先前预测為100个基点。实际降息步伐将取决於经济数据，尤其是通膨和劳动力市场。因此，本週的关注重点将是12月就业报告。如果该数据异常疲软，可能会引发美联準会对加快降息的讨论。然而，我们和市场均预期劳动力市场仅会缓步降温。市场普遍预测12月份美国新增就业15万个，接近过去6个月的平均值。失业率预期将持稳於4.2%，平均时薪将较上年同期升4%，升幅持平上个月。
股市是否會從12月的低點回升？美聯準會在12月會議上釋出鷹派訊息，打擊市場情緒，不過絕大部分跌幅出現在年底最後三個交易日，假期因素導致此時市場交投清淡。此外，市場在上週五已見反彈，標普500指數上漲了1.3%。本週將檢驗 12月份的下跌是由於投资者對股票的信心減弱，還是流動性使然。
黃金是否會逼近歷史高點？黃金在2024全年上漲近28%，在12月有所放緩。美聯準會放慢降息步伐可能導致持有黃金的機會成本高於此前預期。投资者將關注黃金能否重拾漲勢。
美國股票方面，儘管美聯準會降息次數將減少，但我們預期未來宏觀環境仍有利於美股——借款成本下降、美國經濟活動強韌、美企盈利增長範圍擴大、人工智慧（AI）變現動能進一步增強、川普第二個任期有望提升資本市場的活躍度等。我們預期標普500指數到2025年底將上看6,600點，配置不足的投资者可利用近期市場波動加倉美股，包括利用結構化策略*等。
外匯方面，我們仍建議投资者逢高減持美元。在我們《2025年度展望》出版後幾週，市場對美聯準會和美國政府政策的預期轉變，推動美元走強，但我們對美元估值過高的觀點沒有改變。雖然我們並不預期美元會在短期內大幅貶值，但投资者應利用美元進一步走強之機，分散投资於其他看好的貨幣，包括英鎊和澳幣。
大宗商品方面，如果美聯準會在2025年僅降息兩次，我們可能需要小幅下調對黃金ETF的需求預期，雖然這可能削弱後續漲勢，但我們仍看好金價的上漲空間。近年來黃金在美元走強及美國利率上升的環境下大幅上揚，部份原因在於央行將準備資產多元化以及投资者的避險需求推動。我們認為，由於政治和地緣政治不確定性持續，上述趨勢還將延續，進而支
撑对黄金的强劲需求。
市场聚焦
為何础滨概念股有望在2025年继续上涨2025年伊始，科技股持续在础滨概念股的驱动下走高。础滨热潮连续两年推动纳斯达克指数回报强劲，去年上涨28%。大型科技股中的“七巨头”為2024年标普500指数贡献了逾半升幅。纳斯达克的总市值目前超过32兆美元，光过去两年便增加了13.5兆美元以上。
由於漲幅不小及2025年的潛在不利風險，部份投资者正考慮是否鎖定獲利。雖然AI類股輕鬆獲利的時期可能已經過去，但我們認為該類股的上漲還遠未結束。
我们预期大型科技公司将进一步上调础滨的资本支出，2024年的合併资本支出预估将增长至2,240亿美元（较上年同期+51%），2025年预估為2,800亿美元（较上年同期+25%）。而且，大型科技公司今年有望在础滨支出的变现方面取得重大进展。有证据显示，础滨的商业化程度将在2025年大幅提高。随着公司採用础滨提高营收和降低成本，础滨资本支出与营收的差距预期将缩小。最后，础滨的估值没有看起来那样昂贵。础滨股的涨幅大多来自盈利表现出色，而非估值倍数大幅上升。我们预期2025年盈利将增长25%。因此，我们依然看好础滨题材，特别是优质大型础滨股。
要點：我們建議配置不足的投资者考慮利用行情動盪時期逢低建倉優質AI股，並將IT類股評為“具吸引力”。
来年如何佈局固定收益
在美联準会於最后一次政策会议释出2025年降息将放缓的讯息后，美债在12月走弱。纵观全年，随着市场对美联準会降息速度和力度的预期不断变化，美国政府债券走势跌宕。10年美债收益率以3.86%开年之后，2024年底回弹至4.57%，年中高点為4月的4.7%，低点在12月的3.62%。这也是1980年代以来，10年期美债收益率首次连续四年上升。
彭博美債指數在12月下跌1.5%，第四季跌3.1%，年度回報率僅為0.6%。相比之下，12月彭博泛歐綜合指數下跌0.7%，第四季下跌0.1%。值得注意的是，美國和歐洲高收益信用債在2024年的回報最高，分別在8.2%和8.6%。投资級債券亦實現正回報，彭博美國信用債指數的回報率為2%，而歐洲信用債指數回報率為4.7%。
展望未来，我们维持对总体固定收益的“中性”观点。收益率的走势将取决於美联準会降息及川普的政策议程如何推进。同时在我们的基準情景下，2025年降息幅度预期已从100个基点调整為50个基点。
要點：在固定收益領域，由於企業基本面穩健及投资者需求強勁，我們認為投资級債券“具吸引力”。我們還將高信評政府債券上調至“具吸引力”。這是基於風險回報預期將更為有利，特別是在經濟增長放緩幅度超過預期的情況。
儘管降息步伐放緩，黃金前景依然看好 黃金在2024年大漲27.6%，創下逾10年來最大年度漲幅之一，甚至超過 標普500指數。不過，美聯準會政策會議顯現鷹派基調後，黃金漲勢在12月份回軟。降息次數減少意味著持有黃金這種零息資產的機會成本，不會 像此前預期的那樣快速下降。由於美國的利率相對較高，美元短期內將保 持強勢。這也是一項潛在不利因素，因這會提高黃金價格，打壓非美元投 資者對黃金的需求。
儘管如此，我们认為黄金2024年的上涨有望延续。虽然美国的降息幅度可能不如预期，但利率仍处於下降趋势。拥抱黄金的理由不仅是利率，我们预期央行的需求依然稳固。受分散配置及去美元化趋势的驱动，2025年央行购买量预期将在约900公吨。另外，美国联邦赤字上升及债务状况长期恶化应会提升黄金相对於美元的吸引力。
要点：基於美联準会的最新指引，近期我们将2025年金价预测下调50美元/盎司。目前，我们预期2025年底金价為2,850美元/盎司，上週收在2,639美元/盎司。
非传统型资产
非传统型资产類型是包括避險基金、私募股權、房地產和管理型期貨（合稱為“另類投资”）的另類投资。另類投资基金的權益只出售給合格投资者，僅透過提供包含另類投资的風險、表現和費用等資訊的發售文件，敦促客戶在認購和持有基金前仔細閱讀這些文件。另類投资基金的投资具有投機性質，包含大量風險。特別是，這些投资：(1) 不是共同基金，不受與共同基金相同的監管要求；(2) 表現可能出現波動，投资者可能會損失全部或大量投资；(3) 可能涉及有可能增加投资損失風險的槓桿和其他投機性投资做法；(4) 是長期的非流動性投资，一般不存在針對這類基金權益的二級市場，預計也不會開發這種二級市場；(5) 另類投资基金的權益一般不流動，受轉讓限制制約；(6) 可能不需要定期向投资者提供定價或估值資訊；(7) 一般包括複雜的稅務策略，向投资者分發稅務資訊時可能會有延遲；(8) 費用可能高昂，包括管理費和其他費用和開支，所有這些都會讓獲利減少。
另類投资基金的利益並不是任何銀行或其他已投保的存款機構的存款或義務，也不由任何銀行或其他已投保的存款機投擔保或背書，未經美國聯邦存款保險公司（FDIC）、美國聯邦儲備委員會（FED）或任何其他政府機構在聯邦範圍內投保。在投资另類投资基金之前，潛在投资者應瞭解這些風險，具備在較長的時期內承受這些風險的財務能力和意願，並應當把另類投资基金視為總體投资計畫的補充。
除了另類投资一般存在的風險，下列風險的與投资這些策略相關的其他風險：
- 避險基金風險：存在專門與避險基金投资相關的風險，可能包括與投资賣空、選擇權、小型股、“垃圾債券”、衍生品、危困證券、非美國證券和非流動投资相關的風險。
- 管理型期貨：存在專門與投资管理型期貨項目相關的風險。例如，並不是所有的經理人都始終關注所有的策略，管理型期貨策略可能具備重大的方向性要素。
- 房地產：存在專門與投资房地產產品和房地產投资信託相關的風險。包括與債務、一般經濟或當地市場情況的不利變動、政府、稅收、房地產和分區法律或法規的變動相關的風險，與出資要求相關的風險，對於某些房地產產品，則存在與按照聯邦稅法獲得優惠待遇的能力相關的風險。
- 私募股權：存在專門與投资私募股權相關的風險。可臨時提出出資要求，未能滿足出資要求會造成重大不利後果，包括但不限於損失全部投资。
- 外匯/貨幣風險：投资美國以外地區證券發行人的投资者應注意，即便是以美元計價的證券，美元與發行人“本國”貨幣之間的匯率變動也會對這些證券的市場價值和流動性造成意外影響。這些證券可能也會受到美國投资者可能並未知曉的其他風險（如政治、經濟或監管變動）影響。
附录（风险资讯）
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